El impulso tecnológico esconde riesgos subyacentes

Balanz Monthly

- Después de la crisis desatada en algunos bancos regionales en Estados Unidos, el potencial default de la deuda americana ante la posible falta de acuerdo entre demócratas y republicanos estuvo tensionando al mercado.

- Afortunadamente, y en línea las expectativas, el acuerdo para levantar el techo de la deuda en Estados Unidos se aprobó en ambas Cámaras a tiempo, evitando una potencial catástrofe en los mercados financieros.

- El mes pasado fue uno relativamente malo para la mayoría de los activos, ya que también se sumó el reajuste en las expectativas monetarias después de que los miembros de la Reserva Federal reafirmaran su compromiso de mantener una tasa elevada el tiempo que sea necesario y que los datos económicos y de inflación exhibieran resiliencia.

- Sin embargo, los sólidos resultados corporativos en EE.UU. durante el primer trimestre, junto con el optimismo desatado por la inteligencia artificial y el sector de semiconductores, hicieron que las acciones de crecimiento fueran las de mejor desempeño, separándose aún más del resto de los activos.

- Los datos de inflación muestran que la batalla contra la misma sigue exhibiendo desafíos, ya que la desaceleración en los precios está siendo más lenta a lo esperado, en particular en los componentes núcleos.

- La resiliencia en la actividad económica, particularmente en el sector servicios y los ajustados mercados labores, no sólo en Estados Unidos, siguen validando nuestra idea de que lo peor del ajuste monetario todavía queda por verse, con lo que hay creemos convenientes mantener una postura cauta en los portafolios.

- El buen desempeño de las tecnológicas esconde riesgos dentro de la renta variable. El hecho de que las mismas tengan tan buen desempeño no debe tomarse como que lo peor quedó atrás. Mantenemos el sesgo a mercados desarrollados por sobre emergentes y creemos muy relevante apoyar el posicionamiento en los factores de calidad y volatilidad mínima.

- Por el lado de la renta fija, la suba reciente en las tasas de interés ofrece una oportunidad atractiva para agregar exposición a bonos con mayor vencimiento dentro de mercados desarrollados (EE.UU. en particular) y con grado de inversión. Seguimos manteniendo nuestra visión de sesgar la exposición de la renta fija a activos de mayor calidad crediticia.

Cross Asset Review: El impulso tecnológico 

Después de la crisis desatada en algunos bancos en Estados Unidos, el potencial default de la deuda ante la posible falta de acuerdo entre demócratas y republicanos estuvo tensionando al mercado. Afortunadamente, y en línea las expectativas, el acuerdo para levantar el techo de la deuda en Estados Unidos se aprobó en ambas Cámaras, evitando una potencial catástrofe en los mercados financieros. El mes pasado fue uno relativamente malo para la mayoría de los activos (Tabla 1), ya que también se sumó el reajuste en las expectativas monetarias después de que los miembros de la Reserva Federal reafirmaran su compromiso de mantener una tasa elevada el tiempo que sea necesario y que los datos económicos y de inflación exhibieran resiliencia. Sin embargo, los sólidos resultados corporativos en EE.UU. durante el primer trimestre, junto con el optimismo desatado por la inteligencia artificial y el sector de semiconductores, hicieron que las acciones de crecimiento fueran las de mejor desempeño, separándose aún más del resto de los activos. En este entorno, el Nasdaq experimentó un retorno de 8.4%, mientras que el S&P 500 uno de 2.2%, claramente impulsado por el componente de acciones de crecimiento. 

Los datos de inflación muestran que la batalla contra la misma sigue exhibiendo desafíos, ya que la desaceleración en los precios está siendo más lenta a lo esperado, en particular en los componentes núcleos. Por el lado de la Reserva Federal, el ciclo de ajustes luce incompleto todavía ya que los datos dirán si la próxima suba es en junio o en julio. Lo que queda claro es que luce muy poco probable esperar cortes en la tasa de política monetaria este año por parte de la Fed, mientras que los bancos centrales tendrán que mantener la guardia alta en términos de política monetaria ajustada. La resiliencia en la actividad económica, particularmente en el sector servicios y los ajustados mercados labores, no sólo en Estados Unidos, siguen validando nuestra idea de que lo peor del ajuste monetario todavía queda por verse, con lo que hay creemos convenientes mantener una postura cauta en los portafolios. 

El buen desempeño de las acciones tecnológicas esconde riesgos dentro de la renta variable. El hecho de que las mismas tengan tan buen desempeño no debe tomarse como que lo peor quedó atrás. Aquí mostramos porqué consideramos relevante posicionarse en factores de calidad y volatilidad mínima dentro de la renta variable como elementos de diversificación. Seguimos manteniendo el sesgo a mercados desarrollados por sobre emergentes y creemos muy relevante apoyar el posicionamiento en los factores mencionados.Por el lado de la renta fija, la suba reciente en las tasas de interés ofrece una oportunidad atractiva para agregar exposición a bonos con mayor vencimiento dentro de mercados desarrollados (EE.UU.en particular) y con grado de inversión. Seguimos manteniendo nuestra visión de sesgar la exposición de la renta fija a activos de mayor calidad crediticia ya que ofrecen una mejor relación de retorno ajustada por riesgo.

Investment Ideas: Recomendaciones de posicionamiento de portafolio 

Renta variable

En EE.UU. ante el escenario de una posible recesión, una menor demanda de los consumidores puede deteriorar los márgenes y ganancias corporativas. De esta manera, en las carteras continuamos ponderando más a los sectores y compañías de calidad, que cuentan con poder de fijación de precios, balances predecibles y estables que reparten dividendos periódicamente. Posible oportunidad en empresas que quedaron baratas luego del 2022. 

En Europa, Los earnings yield de los mercados desarrollados están por debajo de lo que recibimos en los bonos libre de riesgo, lo que reduce el atractivo de tomar riesgo adicional. Valuación de empresas barata con respecto a USA, en donde seguimos favoreciendo a los sectores de calidad con valuaciones atractivas. 

En mercados emergentes, la desaceleración en el crecimiento chino pone presión a las bolsas emergentes, aunque las valuaciones continúan baratas en su relativo con países desarrollados. Posicionamiento: La convicción es media, ponderando valor sobre crecimiento y buscando oportunidades en empresas infravaloradas.

Renta fija 

Investment Grade. A partir de la crisis en los bancos regionales y la incertidumbre actual en ese sector, para el 2023 se puede esperar una Fed menos agresiva (la tasa subió +400bps en 2022). Es por esto que empezamos a ver oportunidades de rendimientos alargando vencimiento hacia la parte media de la curva. No obstante, tener el momento justo en el mercado es difícil y mientras estamos a la espera de una clara tendencia de los datos macro, seguimos cautos y mantenemos la posición OW también en la parte corta de la curva. Mayor preferencia por Estados Unidos ya que su ciclo de tasas se encuentra más avanzado que otras economías. 

High Yield. En medio de la revaluación de expectativas y la incertidumbre actual, nos posicionamos Neutral en renta fija high yield y mercados emergentes. En esta clase de activos, destacamos la deuda corporativa con tasas que siguen luciendo atractivas. Se pueden encontrar créditos con fundamentos sólidos que ofrecen un carry que permita mitigar posibles volatilidades de crédito. Vemos oportunidad en la parte media de la curva. Tasa variable. Cobertura al riesgo de suba de tasas y ante presiones inflacionarias. 

Posicionamiento: Convicción alta con oportunidades alargando duración al sector belly de la curva.

Alternativos 

Commodities. Luego de un ciclo donde se observó una performance por encima de los estándares históricos, creemos que, en el relativo con los activos financieros, el valor de los commodities se encuentra cerca de un precio adecuado. Se renovaron los riesgos de recesión. Resaltamos que los precios de los commodities pueden presentar especial volatilidad. Liquidez. Con el dividend yield del SPY en el área de 4%-5%, vemos oportunidad en los bonos cortos del gobierno de USA con rendimientos similares y sin la volatilidad del equity. 

Posicionamiento: Convicción alta en mantener liquidez invertida en tasas libre de riesgo atractivas.

Macro Compass. Inflación: a diferentes velocidades

Después de un marcado ciclo de ajuste en las tasas de política monetaria a nivel global, y la retracción en los precios de los alimentos y energía, la lucha contra la inflación viene mostrando avances en los últimos meses. Sin embargo, los componentes más centrales de los índices de precios -esto es, excluyendo los elementos más volátiles- están exhibiendo variaciones mensuales que distan de ser consistentes con las metas de los bancos centrales. En particular, la dinámica de la inflación núcleo en los países desarrollados no está desacelerándose a la velocidad deseada por las autoridades monetarias. De hecho, con excepción de Canadá y Suecia, para un conjunto relevante de economías desarrolladas la velocidad de reducción en la inflación núcleo interanual está siendo relativamente lenta, lo que apunta hacia cierta resiliencia inflacionaria.

La velocidad de crecimiento en los precios se aceleró en los países desarrollados en los últimos meses, impulsando a los bancos centrales a mantenerse cautos o incluso más firmes en sus posturas frente a la dinámica futura de la política monetaria. La inflación secuencial (promedio de tres meses anualizado) en los países del G-10 se movió desde 2.4% en diciembre pasado hacia 7.0% en abril (Gráfico 2), mientras que para el promedio de economías emergentes escaló desde 5.2% en diciembre hacia 5.7% en abril. No obstante, dentro de las regiones hubo bastante asimetría. Mientras que en Asia la inflación secuencial volvió a niveles de 2%, en América Latina (ex Argentina) y EMEA trepó a 8.1% y 10% en abril, desde 5.5% y 9.2% a fines del año pasado.

La persistencia en los precios está llevando a que las expectativas de inflación para 2024 empiecen a afianzarse en niveles más elevados. Para este año, la proyección de inflación de los economistas encuestados en Bloomberg viene revisándose al alza en 0.16pp, tanto en Estados Unidos como en desarrollados, hacia 4.16% y 5.5%, mientras que para emergentes la revisión viene siendo de 0.3pp hacia 6.09% a pesar de la fuerte revisión a la baja en las proyecciones de inflación en China (-0.5pp hacia 1.8%). Para el próximo año, sin embargo, las revisiones en las estimaciones de inflación vienen siendo generalizada para todas las regiones. Si bien en Estados Unidos la inflación total se espera en 2.56% en 2024 (vs 2.5% en diciembre), en la eurozona y en el conjunto de países desarrollados las proyecciones vienen escalando 0.3pp hacia 2.5% 3.1%, respectivamente. Dentro de mercados emergentes, la brecha de expectativas para 2024 viene mostrando una dinámica algo más preocupante. La suba de 0.6pp hacia 4.9% en la proyección de inflación para las economías emergentes a lo largo de 2023 está llevando a que el diferencial de inflación esperado entre desarrollados y emergentes se sitúe en 1.8pp en 2024, tres veces más que el diferencial estimado para este año. No obstante, lo que más nos preocupa es que los niveles de convergencia de inflación para 2024 siguen revisándose al alza, lo que sugiere que la política monetaria tendrá que permanecer contractiva en muchos países.

Las menores preocupaciones respecto a la estabilidad financiera, junto con rasgos de persistencia inflacionaria llevó al mercado a recalcular la trayectoria de tasas de interés en algunos países, principalmente desarrollados. Después de la suba de 25pbs en mayo, el discurso de los miembros de la Reserva Federal viene apuntando a que probablemente serán necesarios ajustes adicionales en la tasa de política monetaria este año y que no se perciben cortes en 2023, algo que el mercado empezó a incorporar a partir de la crisis bancaria en marzo. El mensaje firme de los miembros de la Reserva Federal, junto con las menores preocupaciones respecto a la dinámica de los bancos y datos de inflación que exhibieron resiliencia -no sólo en Estados Unidos (Inglaterra fue otro claro exponente) - llevó a que las tasas de interés ajustaran y empezaran a reacoplarse a las expectativas de (mayores) tasas de política monetaria que existían antes de los problemas evidenciados en algunos bancos en marzo.

A nivel global, la sincronicidad en los ajustes de tasa de política monetaria viene perdiendo fuerza, sin embargo, se espera que el pico en la tasa de política monetaria agregada se observe hacia fines de este año. Las proyecciones apuntan a una reducción de 120pbs en la tasa de política monetaria global en 2024 (tasa de política monetaria de 54 economías desarrolladas y emergentes ajustada por su peso en el PBI del grupo), una tasa que todavía lucirá elevada en estándares históricos. Lo comentado anteriormente respecto a la resiliencia inflacionaria genera riesgos de que las tasas de interés tengan que permanecer (más) elevadas y por un período más prolongado de tiempo, lo que aumentan las chances de evidenciar una recesión no sólo en Estados Unidos, sino que en otras economías a lo largo de 2024.

Con excepción de Argentina y Colombia, la inflación en los países de América Latina viene mostrando una desaceleración en los últimos meses, siendo Brasil el caso más ejemplar. En este último, la inflación interanual se redujo desde el pico de 12.13% en abril 2022 a 4.18% en abril pasado. Sin embargo, al igual que México y otros países desarrollados, la inflación total se ubica por debajo de la inflación núcleo, algo que representa un desafío para las autoridades monetarias respecto a una reducción anticipada en la tasa de interés y la posibilidad de que la inflación se vuelva más persistente. 

Por el lado de la política monetaria se espera que el Banco Central de Chile sea el que lidere los cortes en la tasa de interés este año. Sin embargo, en 2024 la desaceleración en la inflación y el fuerte ciclo de ajuste llevado a cabo en 2022-2023 impulsarán al Banco Central de Colombia a cortar más de 500pbs su tasa de política monetaria (de acuerdo al consenso), mientras que Chile (- 375pbs), Brasil y México, cada uno con 300pbs de cortes esperados, le seguirán. Aun así, el desafío para los bancos centrales de la región, al igual que sus pares globales, estará en no reducir anticipadamente sus tasas de interés para evitar una resurgencia inflacionaria en el futuro.

Renta variable: El (fuerte) impulso de las acciones de crecimiento esconde los riesgos

El optimismo respecto a la inteligencia artificial, junto con unos resultados que lucieron sólidos en el primer trimestre fueron catalizadores claves para las acciones de crecimiento. El factor clave detrás de los retornos en la renta variable. La resiliencia en el crecimiento económico viene siendo un factor de soporte para la renta variable en general en 2023. Sin embargo, en el último mes, la expectativa generada por la inteligencia artificial, apoyada por una buena temporada de balances (Nvidia más recientemente) impulsaron a las acciones de crecimiento, las cuales actuaron como soporte para los índices generales. Mayo fue, en general, un mes difícil para la renta variable con el índice MSCI World retrocediendo 1.2% y en donde los mercados desarrollados (ex EE.UU.) lideraron las perdidas (-4.6%), en particular por el mal desempeño de las acciones en Europa (-6.2%). Sin embargo, cuando se analizan los desempeños sectoriales se ve una clara dominancia (y soporte) de las acciones de crecimiento a lo largo de los principales índices.

La sólida dinámica de las acciones de crecimiento durante mayo amplió la brecha de desempeño entre sectores, ocultando los riesgos latentes en la renta variable. En el último mes, el retorno promedio de los sectores ligados a crecimiento dentro del S&P 500 fue de +8.6%, mientras que para el resto el promedio fue de -3.7%. Esta dinámica diferenciada es algo que habíamos marcado aquí. De hecho, el retorno acumulado del S&P 500 en el año es de 9.6%, mientras que, si analizamos el mismo índice, pero con ponderaciones iguales entre sectores, el retorno es nada menos que de -0.65%. La dinámica diferenciada del sector de tecnología no fue un factor aislado en Estados Unidos, sino que también se observó en los índices agregados de mercados desarrollados y emergentes, donde en estos últimos fue el único sector con retornos positivos durante mayo. 

La pérdida de impulso en el crecimiento de China está actuando como cierto viento de frente al optimismo para la recuperación de la renta variable en mercados emergentes (ME). La efervescencia respecto a la recuperación de la economía China estuvo actuando como un lastre para ME en general, ya que los datos vienen sorprendiendo a la baja. Sin embargo, factores idiosincráticos en EMEA tampoco estuvieron ayudando a los retornos. 

La renta variable se encuentra dominada por el factor crecimiento en los principales mercados, a pesar de que las políticas monetarias de los bancos centrales están volviéndose más restrictivas. Ciertamente, la resiliencia en el crecimiento económico y en los resultados corporativos dan soporte para los retornos de las acciones de crecimiento, pero creemos que hay ser muy cuidadoso y diferenciar de una perspectiva positiva para toda la renta variable. En nuestro último Balanz Thoughts miramos los factores más allá de growth y value y señalamos que un abordaje a través de los factores de calidad y mínima volatilidad ofrecen una mejor relación riesgo retorno en el contexto actual, donde las probabilidades de recesión para los próximos meses son muy elevadas. 

Renta fija: Recalibración de expectativas abre oportunidades

Los rasgos de resiliencia en la inflación, junto con los comentarios de los miembros de la Reserva Federal respecto a potenciales ajustes adicionales llevaron al mercado a recalibrar las expectativas de tasas de interés. Si bien el ajuste en las tasas del tesoro americano durante mayo fue a lo largo de toda la curva de rendimientos, lo cierto es que los bonos con vencimientos hasta 3 años experimentaron una suba promedio de 25.8pbs, en contraposición de los 4.7pbs en promedio que subieron las tasas de los bonos con mayores vencimientos. En cuanto al impacto en los índices de renta fija, el mismo fue moderado en mayo. En Estados Unidos fue de -0.1% para el índice agregado, mientras que para el índice global fue de -1.3%, afectado en parte por las mayores tasas de interés en otras geografías. Por su lado, los mercados emergentes exhibieron pérdidas de -0.3% sin grandes diferenciaciones en cuanto a la calidad de los bonos.

El mercado se estuvo reacoplando al mensaje de la Reserva Federal respecto a la ausencia de cortes en la tasa de política monetaria en 2023, sin embargo, todavía están incorporados algunos cortes este año, algo que seguimos viendo como poco probable. Los miembros de la Fed estuvieron reafirmando la necesidad de mantener una política monetaria ajustada hasta asegurarse la convergencia de la inflación a la meta, algo está luciendo un poco más lento a lo esperado a medida que las proyecciones de inflación se revisan al alza. Los próximos datos dirán si la Fed sube una vez más en su reunión de junio o en la de julio. El mercado ya tiene incorporado 25pbs adicionales de suba hasta julio. La reunión de este mes traerá actualizaciones muy relevantes de las proyecciones de la Fed y la guía de política monetaria futura. Todo sigue apuntando a que la probabilidad de cortes en la tasa de política monetaria en 2023 luce muy baja. Al igual que lo señalamos en nuestro reporte anterior, seguimos pensando que el mercado debería moverse a incorporar mayores cortes de tasa en 2024.

Dentro de mercados emergentes, seguimos prefiriendo la calidad (grado de inversión), a pesar de las mayores tasas de interés que muestras los bonos con rating por debajo de grado de inversión. Aquí mostramos que la dinámica de los diferenciales de tasas de interés no luce lo suficientemente atractiva para mercados emergentes. De hecho, lo que nos sugiere el análisis es que, a diferencia de los mercados desarrollados, los bonos de emergentes tienen mayor probabilidad de mostrar retornos negativos en escenarios de stress, algo esperamos que se materialice. 

Las subas en las tasas de interés en las últimas semanas ofrecen una oportunidad para agregar mayor duración en los portafolios, siempre con el sesgo en los mercados desarrollados y con grado de inversión. Aquí ilustramos porqué preferimos la renta fija americana y los bonos con alta calidad crediticia por sobre el resto del espectro de la renta fija. Creemos que la suba reciente en las tasas ofrece oportunidades para agregar exposición a bonos con mayor vencimiento a medida que el fin de ciclo de la Fed se acerca. 

Monedas: ¿Podría el fortalecimiento del dólar ser resultado de una aversión al riesgo más duradera?

Las expectativas de una postura más agresiva en la política monetaria de Estados Unidos para la segunda mitad de 2023, combinadas con la creciente preocupación debido al estancamiento en el techo de la deuda, generaron una notable apreciación del dólar en el último mes. Estas expectativas se reflejaron en un aumento promedio de 27.9pbs en las tasas de los bonos del Tesoro de EE.UU. Además, como resultado, la tasa implícita de política monetaria proyectada para finales de 2023 escaló a 4.97%, en comparación con el 4.41% esperado hace un mes. Esto llevó al índice DXY a exhibir una apreciación de 2.1% en el último mes. Como contrapartida, las monedas de países desarrollados, como el euro y la libra esterlina, experimentaron depreciaciones de 2.7% y 0.1%, respectivamente en el período. Hacia 2024 las mayores expectativas de una recesión a nivel global deberían respaldar al dólar, a pesar de que la Reserva Federal haya finalizado el ciclo de ajuste monetario. Por otro lado, las exageradas expectativas sobre la capacidad de Europa para enfrentar la desaceleración económica aumentan los riesgos hacia el euro. Aunque el BCE continúe señalando mayores subas por el alto nivel de inflación, una desaceleración significativa del crecimiento en EE.UU. podría traer un cambio de expectativas.

Los datos económicos más débiles a lo esperado en China están actuando como lastre al optimismo respecto a la mayor economía asiática, sin embargo, la baja inflación abre el espacio para políticas expansivas. El yuan se depreció notablemente en comparación con otras monedas de Asia emergente, debido a las crecientes preocupaciones sobre la recuperación económica de China. En este escenario, se observó una depreciación promedio de 1.4% en las monedas emergentes con respecto al mes anterior (Gráficos 18 y 19). Sin embargo, fueron las monedas de EMEA las que experimentaron las mayores depreciaciones, alcanzando un 3.5%, donde las elecciones de Turquía fueron un claro disparador. 

Las monedas de América Latina continúan siendo favorecidas por las fuertes posturas que vienen manteniendo los bancos centrales. En el último mes, las monedas de la región en conjunto experimentaron una apreciación del 1.8%, destacándose la fortaleza del peso colombiano (6.3%) y el peso mexicano (2.4%). El arreglo de los desbalances en las cuentas externas actuó como sostén para el peso colombiano. Por otro lado, las monedas de la región se han beneficiado de los diferenciales positivos en las tasas reales en comparación con Estados Unidos. Esto les ha permitido desvincularse de la dinámica negativa que experimentaron los commodities durante este último mes, lo cual generalmente se permea en la región. En el corto plazo, las monedas emergentes recibirán respaldo en los diferenciales de tasas reales positivas, mientras que en Asia se espera que las monedas se beneficien de las valuaciones rezagadas de los tipos de cambio reales. Sin embargo, un escenario de potencial recesión en 2024 será desafiante para emergentes. 

Commodities: Con poca tracción desde China

Los commodities acentuaron en el último mes la dinámica bajista, lo cual los ubica como la clase de activos con los peores retornos en lo que va del año. Los commodities, medidos a través del índice de Bloomberg, retrocedieron en su conjunto 4.3% en el último mes y un 12% en lo que va del año. Se destaca el oro, el cual sostiene un rendimiento positivo (8.4% YTD), luego del fuerte rally que tuvo en medio de la crisis bancaria en Estados Unidos y el debilitamiento del dólar. Sin embargo, los sólidos datos de actividad y elevada inflación en Estados Unidos conocidos durante mayo reanudaron la expectativa de una Reserva Federal más dura con respecto al ajuste monetario, afectando principalmente al petróleo (WTI; -12.7%), el cual está a la espera de la reunión de la OPEC este fin de semana. El reporte de mayo del USDA, el cual presentó las proyecciones para la temporada 2023/2024, estima una oferta sólida de granos en Estados Unidos y Brasil, junto con una recomposición post sequía de Argentina. A esto se sumó la reciente extensión en el corredor de granos del Mar Negro, para poner bajo presión a los granos (-2% m/m). Los metales industriales, ante el poco dinamismo de China, cayeron en promedio -8% en este período (BCOM index).

El informe de mayo del USDA presentó estimaciones de producción sólidas para los granos en 2023/2024, especialmente para la soja y el maíz. Esto ubicaría a la producción mundial de semillas de soja y maíz en 411 y 1220 MTn, respectivamente, lo que implica un aumento de 11.1% y 6.6% con respecto a la producción 2022/2023, de la mano de buenas cosechas en Estados Unidos y Brasil. Para Argentina, este mismo informe estima una recomposición hacia 48 y 54 MTn la producción de soja y maíz, respectivamente, lo que implica un aumento de 78% y 46% desde la producción estimada para la cosecha actual, que se calcula en 27 (soja) y 37 (maíz) MTn, las cual son más optimistas que las estimaciones de la Bolsa de Cereales local.

Hacia adelante, la elevada inflación en los países desarrollados representa un claro desafío para las materias primas, sin embargo, la economía de China tiene margen para recobrar impulso y respaldar a los commodities. La elevada inflación en los países desarrollados podría requerir una postura monetaria más dura de lo esperado, poniendo en riesgo a la actividad económica. El panorama de restricción de oferta que comentábamos en nuestro informe pasado, mejoró para los granos. No fue así para el caso del cobre, en donde se espera menos producción en 2023 (lo comentamos acá). Sin embargo, creemos que China, con un magro repunte desde inicios de año, tiene margen para recobrar impulso, dado un banco central con posibilidad de recortar tasas. Además, probablemente el gobierno de China busque asegurar la meta de 5% de crecimiento para 2023. Sumado a lo anterior, la resiliencia de la actividad en los desarrollados nos hace pensar que los commodities encontrarán soporte, al menos durante 2023.

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